Man asmeniškai labiau patinka nebrangūs apelsinai, bet kaip pamatysite toliau, žmonės kažkodėl dažniausiai perka brangius obuolius. Niekaip nesuprantu kodėl… Tikriausiai čia rinkodaros stebuklai. Kalbu apie pasyvų ir aktyvų investavimą.
Kaip ir daugelyje gyvenimo sričių, yra amžina investavimo tema, kelianti daug aistrų tarp investavimo profesionalų ir akademikų: kas geriau – aktyvus ar pasyvus investicijų valdymas?
Ši diskusija trunka jau ne vieną dešimtmetį ir kaip visuomet yra dvi suinteresuotos pusės: tai aktyviai valdomų fondų valdytojai, kurie stengiasi pasiteisinti dėl didelių valdymo mokesčių, ir indeksinių fondų valdytojai, kurie sako, kad pigi prekė nebūtinai yra bloga.
Kad geriau suprastume priešpriešą, turime apsibrėžti sąvokas.
Pasyvus investavimas arba indeksavimas
Pasyvus investavimas dažniausiai prilyginamas investavimui į rinkos vidurkį, dar vadinamą rinkos indeksu, kuris apima visų rinkoje dalyvaujančių bendrovių vertybinius popierius (pvz., akcijas) ir sudaromas pagal išleistų vertybinių popierių rinkos vertę (kapitalizaciją). Kiekviena pasaulio birža turi savo indeksą, atspindintį pagrindinių akcijų, prekiaujamų toje biržoje, sąrašą. Tikriausiai ne kartą spaudoje matėte parašyta S&P 500 – tai JAV 500 didžiausių bendrovių, DAX – tai Vokietijos didžiausios bendrovės, „Nikkei“ – Japonijos, FTSE 100 – Jungtinės Karalystės 100 didžiausių bendrovių indeksai.
Taigi pasyvus investuotojas tiesiog perka investicinio fondo vienetų, o fondas savo ruožtu nuperka ir laiko įmonių akcijas, įtrauktas į indeksą. Taip siekiama maksimaliai sumažinti investavimo kaštus, nes portfelio sudėtis keičiama ne dažniau kaip kartą per ketvirtį (ar net pusmetį) ir tik tuomet, jeigu įvyksta pasikeitimų indekso sąraše. Taip pasiekiamas minimalus fondo valdymo mokestis – 0,1–0,6 % per metus.
Aktyvus investavimas
Kaip pastebėjau, daugelis pradedančiųjų investuotojų mano, kad aktyvus investavimas yra dažnas investicijų pirkimas ir pardavimas. Tačiau profesionalūs investuotai tai vadina tiesiog prekiavimu (angl. trading). Prekiavimas yra visokeriopai skatinamas ir propaguojamas brokerių, nes jis generuoja jiems solidžius komisinius. Ir, kaip jau minėjau prieš keletą straipsnių, teigiamų rezultatų pasiekia tik 1–2 % geriausiųjų, kiti gyvena viltimi sukurti savo pelningą prekiavimo sistemą, kuri prilygtų pinigų spausdinimo mašinai su amžinuoju varikliu. Primena mokslo fantastiką, ar ne?
Apibrėžti pasyvų investavimą gana paprasta, o apibrėžti aktyvų investavimą kitaip kaip „visa, kas liko“ būtų sunku. Pagrindinis aktyvaus investavimo bruožas yra siekis aplenkti rinką, t. y. indeksą. Aktyvaus investavimo atstovais save laiko daugiau nei 90 % investicinių fondų, tai galima suprasti iš mokesčio, imamo nuo valdomo turto vertės: jeigu jis didesnis negu 0,5–0,6% per metus, vadinasi, fondas turėtų būti aktyviai valdomas. Kitaip jus bando apgauti ir žodį „aktyvus“ vartoja daugiau rinkodaros tikslais.
Aktyvų investicinį fondą galima apibūdinti kaip fondą, kurio valdytojai įvairiais prieinamais būdais stengiasi pagerinti fondo pelningumą, parinkdami investicijų sudėtį, ją keisdami ir tobulindami.
Ko gero, aktyviausi iš aktyvių fondų yra privataus kapitalo (angl. private equity) fondai, kurie ne tik aktyviai pasirenka, į kurias bendroves investuoti, bet ir aktyviai dalyvauja tobulindami šių bendrovių veiklą: samdo vadovus, optimizuoja išlaidas, padeda plėsti pardavimą į naujas rinkas ir aktyviai derasi parduodami įmonę naujiems savininkams. Tai aktyvus investavimas tikrąja to žodžio prasme.
„Daugiarankiai plėšikai“
Tačiau didžiausia aktyvių fondų grupė yra slapti indeksuotojai (angl. closet indexers); remiantis skirtingų tyrėjų duomenimis, skirtingose šalyse jų yra nuo 25 % iki 50 % (nenustebčiau, jeigu ir dar daugiau) tarp visų aktyviais besiskelbiančių fondų. Šie fondai paprastai investuoja remdamiesi kokiu nors indeksu, bet prisistato kaip aktyviai valdomi, nes jie siekia aplenkti indekso grąžą 0,1–0,2 % per metus (!?), dažniausiai prieš valdymo mokesčius, lengvai nukrypdami nuo indekso sudėties, nes didesni nukrypimai kelia riziką atsilikti nuo indekso. Tačiau šių fondų imami mokesčiai skiriasi keleriopai, pvz., pasyvus indeksinis fondas paprastai taiko 0,1–0,2 % mokestį nuo valdomo turto per metus, o besivadinantis aktyviu fondas taiko 1–2 % metinį mokestį, tai yra 10 kartų daugiau.
Tokių fondų daug tarp didelių gerai žinomų bankų, kurie investuoja ne į produktų kūrimą, bet į reklamą ir jos kiekį. Taip jiems pavyksta parduoti obuolius už apelsinų kainą. Praėjusiais metais keletas JAV pensijų fondų ir Švedijos investuotojų teismams pateikė ieškinius tokiems fondams dėl apgaulingos reklamos ir apgaulingos mokesčiųstruktūros. Kaip rašė dienraštis„Financial Times“, vien Jungtinėje Karalystėje, ekspertų vertinimu, potenciali žala klientams skaičiuojama apie 3 mlrd. svarų sterlingų permokėtų valdymo mokesčių. Regis, bręsta naujas skandalas.
Daug būdų siekti didesnės laimės (grąžos)
Kita didelė grupė, kitaip nei pirmoji, siekianti daugiau aplenkti rinką, yra vertės investuotojai (angl. value investors). Tai investuotojai, kurie nuolatos ieško nuvertintų arba neįvertintų akcijų, t. y. kurių kaina yra žemesnė negu investuotojo apskaičiuota įmonės vertė. Žymiausias šios šakos atstovas yra žiniasklaidos labai mylimas Warrenas Buffettas ir jo mokytojas Benjaminas Grahamas (jo ir Davido Doddo garsiąją knygą „Vertybinių popierių analizė“ „Investuok“ netrukus išleis lietuviškai).
Šis investavimo stilius yra matematiškai paprastas, nes įmonės apytikslę vertę galima nustatyti keletu matematinių veiksmų, tačiau labai sunkus emociškai, nes dauguma šių įmonių savo tikrąją vertę pasiekia tik po keleto metų nuo investicijos pradžios, ir šių įmonių vardai retai kada pakliūva į pirmuosius spaudos puslapius ar vakaro žinias, todėl investuotojams nėra žinomi.
Kitas gan populiarus aktyvaus investavimo stilius yra augimo akcijos (angl. growth stocks), t. y. kai investuojama remiantis akcijos kainos augimu (angl. momentum). Tai stilius, pagrįstas lūkesčiais dėl puikios kompanijos ateities. Kompanijai net nebūtina dirbti pelningai esamuoju metu, bet labai svarbu, kad kompanijos pajamos sparčiai augtų, potenciali rinka atrodytų bekraštė, o konkurencija beveik nulinė. Šiandien tai puikiai iliustruoja daugelio socialinių tinklų ar biotechnologijų įmonių akcijos,tokios buvo interneto bendrovės 2000 m.
Kalbant apie šį investavimo stilių labai svarbu įžvelgti madingas tendencijas tarp vartotojų ir investuotojų, taip kuo anksčiau nuspėjant kompanijų vardus, vertus dėmesio ir investuotojų pinigų. Tačiau daug svarbiau laiku pasitraukti iš šio „surask kvailesnį už save“ žaidimo, kai kompanijos akcijų kaina paržengia visas racionalių lūkesčių ribas.
Dar viena aktyvaus investavimo specializacija, kuri, tyrėjų duomenimis, pasiekė apčiuopiamus ilgalaikius rezultatus, yra mažų įmonių akcijos (angl. small-cap). Tai iš tiesų daug laiko reikalaujanti sritis, kaip mezgimas rankomis ar kita neautomatizuota gamyba, nes informacija apie mažas įmones sunkiau prieinama, jų bankroto tikimybė gerokai didesnė negu didelių įmonių, todėl būtina kruopšti atranka ir didelė diversifikacija. Tačiau keletas sėkmingai atrinktų įmonių gali sulaukti neregėtos sėkmės ir smarkiai pagerinti viso fondo rezultatus.
Vienas aktyvesnių investavimo būdų yra šiuo metu pasaulyje sparčiai populiarėjantis aktyvistų investavimas (angl. activist investing). Tai hibridinis stilius, kai fondas nusiperka dažniausiai iki 10 % biržoje kotiruojamos įmonės akcijų ir siekia aktyviai dalyvauti įmonės valdyme, kaip daro privataus kapitalo atstovai, siūlydamas savo atstovus į įmonės valdybą, teikdamas viešus siūlymus įmonės vadovybei koreguoti įmonės veiklą akcininkams naudinga linkme.
Žinomiausi šio stiliaus atstovai yra „Pershing Square CM“ su Billu Ackmanu, arba „Icahn Management“ su Carlu Icahnu priešakyje. Jų filosofija pagrįsta tuo, kad didelės įmonės neturi tikrųjų šeimininkų, todėl vadovybė niekieno neprižiūrima tenkina savo, bet ne akcininkų tikslus – dideli atlyginimai, darbas smagiame draugų būry iki pensijos ir pan. (Lietuvoje labai panašiai investuoja bendrovė „Invalda“.)
Kuo toliau į mišką, tuo daugiau medžių
Toliau prieiname prie stilių, kuriems reikia vis daugiau žinių ir patirties. Tarp tokių yra arbitražas, kai ieškoma kainos neatitikimų tarp panašių priemonių; „long/short“, kai vienos akcijos perkamos, o kitos pasiskolinus parduodamos, nes tikima sugrįžimo prie vidurkio (angl. mean-reversal) teorija, pagal kurią, jeigu turto kaina yra gerokai nukrypusi nuo ilgalaikio vidurkio, anksčiau ar vėliau prie jo sugrįš. Toliau galime paminėti blogų skolų (angl. distressed debt) fondus, kurie perka skolas su nuolaidomis; fondus, kurie seka kompanijų įsigijimus ir susijungimus (angl. merger arbitrage); fondus, kurie gelbėja bankrutuojančias įmones (angl. turnaround), ir taip toliau.
Šios išvardytos strategijos priskiriamos vadinamajam akcijų rankiojimo stiliui (angl. share picking) arba stiliui, vadinamam „iš apačios į viršų“ (bottom-up), kai knaisiojamasi tarsi šieno kupetoje, kurioje yra per 40 000 įmonių akcijų, jeigu imsime viso pasaulio akcijų rinkas, ir bandoma surasti tuos dar nepastebėtus deimantus. Priešingybė „iš apačios į viršų“ individualiam akcijų parinkimui yra top-down, t. y. fondai „iš viršaus į apačią“, kurie investuoja pradėdami nuo globalaus paveikslo makroekonominiu (angl. global macro) lygmeniu ir bando nuspėti, kur judėsvaliutų kursai, palūkanų normos ar žaliavų, akcijų kainos arba atskiri pramonės sektoriai. Taip jie ieško investavimo galimybių po visą pasaulį ir juda nuo vieno regiono prie kito.
Visi minėti (ir neminėti) aktyvaus investavimo stiliai reikalauja daug ir kruopštaus analitinio darbo, žinių ir patirties (o dažnai ir sėkmės), siekiant atpažinti perspektyvias investicijas. Anksčiau šis analitinis darbas buvo atliekamas rankomis. Dabar jis neįsivaizduojamas be kompiuterio. Didieji fondai yra įdarbinę tūkstančius serverių, kurie realiuoju laiku stebi finansinius rodiklius, naujienas, kainos pokyčius ir gali priimti sprendimus pirkti ar parduoti tam tikras akcijas akimirksniu – tai vadinama algoritmine prekyba. Skaičiuojama, kad apie pusę šiandienos prekybos pasaulio finansų rinkose sudaro kompiuterių inicijuota prekyba. Ji patraukli tuo, kad kompiuteriai neturi emocijų ir sprendimus priima neveikiami nei blogo ar gero oro, nei šeiminių konfliktų. Vienintelis trūkumas, kad jie dar negali patys savęs tobulinti, bent jau kol kas, taip dar labiau didindami savo pranašumą. Juos šiandien tobulina matematikos, fizikos ir informacinių technologijų mokslo daktarai ir fondų valdytojais vis dažniau tampa ne ekonomistai, o matematikai.
O gal galima paprasčiau?
Dar vienas stilius, kuris negali būti priskirtas nei vienai, nei kitai stovyklai, yra strateginis turto paskirstymas, nes jį galima pavadinti pasyviai aktyviu. Skirtingų tyrėjų duomenimis, jis paaiškina apie 90 % gaunamos investicijų grąžos, t. y. jūsų portfelio pelningumas priklauso nuo jo sudėtinių turto klasių ir paskirstymo pagal jas. (Apie galimų paskirstymų variacijas detaliau galima pasiskaityti praeitame žurnalo numeryje skyrelyje „Invest123“.)
Kaip rodo moksliniai tyrimai, ilguoju laikotarpiu svarbiausia teisingai pasirinkti turto klases ir jų proporcijas, jas ne dažniau kaip kartą per ketvirtį perbalansuoti – pabrangusias turto klases pamažinti parduodant, o atpigusias padidinti perkant daugiau tam, kad nuolat būtų išlaikomos pasirinktos turto proporcijos pagal siektiną ilgalaikę grąžą ir priimtiną investicijų rizikingumą. Taip pasiekiamas balansas tarp rizikos ir grąžos. Tokį portfelį minimaliomis sąnaudomis galima sukonstruoti naudojant ETF – biržose prekiaujamus fondus.
Aišku, daugelis pasakys, kad tuomet investavimas tampa nuobodus. O kas sakė, kad investavimas turi būti kaip Disneilendas?
Kaip parodė dauguma tyrimų, aktyvus investavimas tik tam tikrais periodais aplenkia pasyvų investavimą, tačiau ilguoju laikotarpiu jam pralaimi, jeigu įvertinsime visas išlaidas ir atmesime sėkmingiausius 20 % fondų. Maždaug 20–25 % aktyvių fondų aplenkia rinką, ir dažnai smarkiai, tačiau tik 2–3 % iš jų tai daro ilgiau negu 1–2 metus iš eilės. Kaip akademikai iliustravo, geriausiai pasirodę fondai dažnai pakliūva tarp blogiausių pasikeitus aplinkybėms.
Taigi, kaip visuomet būna, investuojant vieno atsakymo nėra, nes faktai rodo, kad metų metais pasiekti gerų rezultatų nepavyksta niekam – vienais laikotarpiais, kai rinka stabiliai kyla, laimi pasyvūs, kitais, kai rinkose sumaištis, geriau sekasi aktyviesiems. Tad tenka rinktis pagal savo charakterį – jeigu gyvenime esate aktyvus ir siekiate iššūkių, jums tikriausiai bus prie širdies aktyviai valdomi fondai, o jeigu gerai jaučiatės neišsiskirdamas minioje, pasyvus valdymas kaip tik jums; kam remti ir taip prabangoje skęstančias įstaigas su gražiomis iškabomis.
Gintaras Rutkauskas, “Lietuvos draudimo” investicijų direktorius, Finansų analitikų asociacijos valdybos narys.
Straipsnis publikuotas žurnalo “Investuok” 2015 m. birželio numeryje (88)